1月3日讯：
正文
最近发布的最新《铂金季刊》提出了对2023年的市场展望，本报告提供了2024-2026年铂金供需平衡的最新预测以及对2027年的首次预测。在同类基础上，总需求比之前的估计略有下降，但大幅削减矿山供应指引将带来更严重的短缺。然而，随着矿山供应指引现已公开更新，我们的供应预测是改为基于指引范围的中间值(以前是低值)。这导致供需平衡与以前基本没有变化。这份报告补充了我们在《铂金季刊》（(PQ)中发布的全年展望，但却完全独立于PQ。PQ是由金属聚焦公司（Metals Focus）为我们独立编写。
本报告中的所有预测均基于公开信息和WPIC内部分析*。我们对需求的预测包括自9月以来经济前景出现轻微恶化，以及小幅下调汽车产量（主要在欧洲）的预期。其影响是总需求被削减。尽管对市场平衡的净影响大体上是中性的，但供应前景出现了更大幅度的下降。我们之前的供应预测汇总了产量指引范围的底部值，因为2022年出现的产量挑战尚未反映在长期指引中，而长期指引通常每年只更新一次。现在，大多数矿业公司已经更新了长期产量指引，我们开始使用这些范围的中间值。产量指引大幅下调导致南非产量指引的中间值降低到此前总产量指引区间的底部值，但这一方法的改变对俄罗斯的影响是正面的，尽管我们对俄罗斯产量的预测仍基于制裁前的前景。
供需平衡的净影响自我们上期展望以来大致保持不变，即2024年出现8.1万盎司的短缺，2025年短缺大幅加深，到2027年继续扩大至近100万盎司。与以往一样，我们必须强调，这些数字并未包括中国的超额进口量。正如我们最近强调，中国已经吸收了世界上大部分的铂金地上存量，导致国际市场的剩余存量有限，无法满足中国以外地区的任何供应短缺。
图1 WPIC预测从2023年到2026年，铂金市场短缺将进一步加深
来源：SFA(牛津)2013-2018年、金属聚焦 2019-2022年、矿业公司指引，WPIC研究自2023年起
图2 供需汇总表
来源:金属聚焦2019年到2023f预测，矿业公司指引， WPIC研究自2024预测起
简介
本报告的WPIC铂金供需预测是对《铂金季刊》中发布的估计和预测所作的补充，但它们着眼于更长远的未来，并作出更长期的情景分析。《铂金季刊》报告和数据由金属聚焦公司（Metals Focus）为WPIC独立编制的，并提供了未来一年的前瞻基础。为避免疑惑，本报告中包含的2024年至2027年的所有估计均为WPIC预测，除了矿山供应预测是基于矿业公司公开发布的产量指引。具体而言，WPIC没有使用金属聚焦公司为其客户另外提供的五年预测中所包含的任何数据或观点，该预测提供了所有铂族金属的市场前景。
WPIC没有试图进一步发展国内和行业内关系以获取新的/增量数据；用于开发我们的供需模型的信息和资源都来自公共领域。
如需了解本报告每个模型和章节所用方法论的完整描述以及我们预测的风险分析，请参阅附录。
关键预测
我们将修正后的展望与2022年9月发布的供需预测版本进行了比较。从那以后，我们看到整个世界的宏观经济叠加状况进一步恶化，然而，一些地区确实看起来比其他地区更脆弱。例如，欧洲正面临能源价格高企导致工业生产放缓的风险，而中国最终放松了疫情管控，这给经济加速增长带来潜力的同时，也给卫生系统和员工出勤率带来了风险。我们在新的2-5年展望中考虑了经济和欧洲的额外不利因素，但尚未尝试预测中国目前退出清零政策的影响。
我们对2024-2027年期间的关键预测如下：
矿山总供应量基本上没有变化，南非的矿商产量指引的减少被改用产量指引范围的汇总中间值所抵消，之前我们采用区间的底部值。
汽车报废量的持续减少导致报废催化剂的供应量减少，回收供应量平均减少了0.5%（29 koz）。
2024年和2025年，汽车领域的需求平均下降2.2%或(8.5万盎司)，主要原因是欧洲的预期产量面临挑战，以及动力传动系统结构的一些调整。
由于经济前景略差，首饰领域的需求平均下降0.5%(1万盎司)。
工业领域对铂金的需求增0.9%（2.2万盎司），略高于产能增加的预期。
投资领域的铂金需求自我们之前的展望以来保持不变。
图3 铂金供应预测的短期减少超过了2025年需求前景疲软的影响，但2026年的缺口略有减小
来源：WPIC研究
结论-同比短缺
如下图所示，在更大的全局上看铂金市场的短缺规模，我们对2024-2026年预测变化导致的净影响是最小的，而对2027年的初步预测是短缺接近100万盎司。此次更新的关键结论是，我们对持续和不断加深的市场短缺的信心有所增强。
一个细微的异常现象是，在2023年短缺超过30万盎司之后，以及在2025年短缺接近50万盎司之前，2024年的短缺相对较小。这一情况反映了工业需求的下降和产能扩张的减小，同时也反映了行业整体产量指引显示的初级矿产供应量同比大幅增长（'24年相比'23年）。请注意，中长期的矿业公司产量指引可能不包括因南非持续的电力供应问题，或西方制裁对俄罗斯采矿设备和配件供应的影响。
图4 预计2023年和2024年铂金市场将出现少量短缺，从2025年开始，短缺将进一步加剧
来源:SFA（牛津）从2013年到2018年，金属聚焦从2019年到2022年，公司指引， WPIC研究自2023年起
至少在短期内，铂金市场的前景相对不受衰退影响
随着地缘政治紧张局势和宏观经济不确定性的持续，全球经济前景继续恶化，导致消费者购买力进一步下降。目前的预测是，2023年将是受影响最严重的一年，2024年的前景将有所改善，但仍然疲软。
上一期《铂金季刊》发布的2023年铂金市场展望纳入了衰退风险，而本报告中提出的2024年及以后的需求展望包括下表中的经济叠加。请注意，我们使用共识GDP减去共识CPI估计值作为消费者购买力变化的近似值。
图5 与2021年底相比，消费者实际购买力的估计变化
来源：彭博社、WPIC研究
尽管经济前景似乎有些不稳定，但铂金市场可能出人意料，能够充分抵御未来的挑战，至少在短期内表现如此。
从汽车领域的需求开始，虽然消费能力的削弱将影响一些消费者购买新车的能力，但我们估计，衰退水平下的购车需求仍高于汽车制造商预计能够交付的产量水平。此外，更难以量化的是，在经历了两年严重的汽车减产之后，对置换车辆的需求仍然被压抑，部分需求被疫情期间行驶里程数的降低所抵消，这使得一些车辆延长行驶时间。如果说汽车领域的铂金需求存在风险，那么更多的是取决于汽车制造商实现生产目标的能力，特别是在欧洲，能源价格高企正在推动不同产线之间的生产再平衡。
工业领域的需求也相对较好地抵御了经济衰退的不利因素。工业领域的铂金需求更多地受到多年产能扩张的决策而不是短期需求波动的影响。由于2023年的产能扩张大部分已经在财务和施工进度方面得到了承诺，如果基于经济和终端产品需求不确定而推迟了产能扩张所带来的铂金需求下行风险则将倾向出现在2024年。
首饰需求是短期内下行风险最大的领域。尽管预测中考虑了经济前景，但消费者购买力的恶化程度超出当前预测，几乎肯定会导致首饰购买量的减少。与此同时，占珠宝首饰市场约三分之一的新娘婚庆市场，通常相对抗衰退。
投资需求是另一个不确定的领域。在经济衰退期间，铂金条和铂金币销量往往具有弹性，甚至还会增长，但ETF投资和交易所库存的前景则更难预测。正如我们在最近一份报告中所强调的，ETF抛售和交易所库存外流背后有经济上的理性考量。ETF抛售很可能是资产类别不可知的投资者转向期货或远期市场的结果，因为这些市场一直处于现货溢价状态。交易所库存外流的原因是，高租赁率鼓励持有者将库存从交易所取出用于租借。随着租赁利率正常化和现货溢价缓解，我们预计交易所库存流出和ETF抛售都将放缓，然后停止。尤其是交易所库存，已经恢复到最低的可持续水平。
采矿业–并非总是直接明瞭
市场前景面临的一个重大风险是供应侧，尤其是矿山供应侧。通货膨胀和衰退风险可能会阻碍大型资本项目的决策；对于铂金而言，这些投资大多是替换项目。对于新项目而言，利率上升也会压缩预期回报，除非商品价格出现相应上涨，而目前这种上涨尚未表现出来。
对铂金确切而言，一些重大的不利因素阻碍了2022年的铂金供应计划。南非国家电力公司ESKOM一直在与一些广为人知的问题作斗争，这些问题导致了全国各地周而复始的甩负荷(停电)，这对冶炼厂的最佳运行产生了特别大的影响。自今年初以来，生产商对2022年铂金产量的总体指引已下调逾50万盎司。另一方面，来自俄罗斯的产量一直相当稳定，但诺镍公司警告称，制裁正在影响其采购采矿设备和配件的能力，这可能会成为维持中长期产量的一个问题。尽管这些挑战在2022年变得更加严峻，但诺镍公司和南非生产商都没有下调中长期产量指引，纯粹是因为长期指引的更新通常每年只进行一次。
目前，南非大部分矿业公司都更新了指引，全面削减了产量，但诺镍公司撤消了预测。我们有意不对生产水平做判断，只坚持矿业公司的产量指引。然而，如果指引意见相对于当前事件已经过时，我们将酌情调整指引区间的上限或下限，并对所有矿商进行集体调整。由于之前很明显，长期指引已经滞后于当前事件，我们选择使用指引区间的低值。现在该指引已经更新，即使看起来有点乐观，我们已经转向使用指引区间的中间值。诺镍公司(Nornickel)已撤销其中长期产量指引，但为了保持所有公司的一致性，我们仍在使用它的最后一次发布的展望。调至指引值的中间值将导致南非下调产量前景的预期，部分被俄罗斯产量预期上调所抵消。整体产量指引的中间值现在与我们之前使用的指引致区间的低值一致。
图6 矿山供应指引区间已被调整至当前指引的中间值与之前总指引底部值的中间值一致
来源:金属聚焦2019年到2023年预测，SFA（牛津）2013年到2018年，矿业公司指引，WPIC研究
由于生产前景与我们上次的2-5年供需前景基本持平，即使考虑到方法论的变化，供需平衡基本保持不变。然而，如果我们像以前一样继续使用指引区间的底部值，那么预测的短缺将会加深。相比我们基本情况分析，2024年的短缺将从8.1万盎司扩大为30万盎司，而2027年的短缺将大幅超过100万盎司。
图7 总指引中间值和低值区间下的供需平衡
来源:金属聚焦2019年到2023年预测，SFA（牛津）2013年到2018年，矿业公司指引，WPIC研究
虽然我们坚持使用产量指引和严格的方法，但我们可以评论，由于目前尚不清楚中长期指引是否充分反映了电力公司ESKOM带来的挑战和/或随着制裁的收紧，俄罗斯产量所面临的风险（诺镍公司可能会因俄罗斯征兵而损失工作人员）。因此，在生产方面肯定存在下行风险。
关于地上存量的影响
我们之前曾评论过地上存量集中在中国的问题，中国的铂金地上存量受到地域限制，无法填补世界其他地区的短缺。在±100万盎司的误差范围内很难准确估计地上存量的水平。即便如此，目前外界认为中国以外的铂金库存极低，预计只有在铂金价格大幅上涨后，中国库存才会释放到国内市场。
图8 自2019年以来，大部分地上存量已转移到中国，导致世界其他地区的库存有限，无法抵消铂金市场的任何缺口
来源：彭博社、WPIC研究
那么，铂金的长期预测如何？最终，商品市场自行解决。如果出现盈余，价格就会下降，直到供应减少为止。如果出现短缺，价格就会上涨，直到出现需求破坏或替代。由于矿体是多金属的，这些标准模型对铂族金属的预测并不像对其他大宗商品那样清晰明了，但广泛的原则仍然适用。如果这些短缺如预测的那样出现，我们预计铂钯之间的价差将缩小，铂钯替代的速度将放缓或可能随着时间的推移而逆转，这将是催化转化器领域的趋势。这将促使铂金用于氢能工业。
WPIC旨在提高铂金投资需求
世界铂金投资协会(WPIC)是由南非领先的铂族金属矿商在2014年成立，旨在通过提供市场洞见和针对性市场开发以实现铂金投资需求的增长。我们为投资者提供市场资讯以支持他们明智的投资决策，例如《铂金季刊》、《铂金远景》月刊和《铂金摘要》。我们还根据投资者、产品、渠道和区域市场分析铂金投资价值链，并与机构合作，提高铂金市场的效率，为所有类型的投资者提供兼具成本效益的投资产品。
附录1-预测的风险
微小的变化会对供需平衡产生重大影响。例如，2024-2026年，矿山供应总量发生5%的变化，供需平衡就会平均每年变动22.4万盎司。
我们的展望面临的最大风险来自宏观经济因素，这些因素同样会影响所有大宗商品的需求。经济增长放缓和通货膨胀共同作用下的主要风险，将给消费者对含铂商品或制造使用铂金的商品需求带来的压力。
我们认为，汽车产量水平保持低于经济衰退期的购车需求水平，但前景恶化可能证明我们的估计是乐观的。为了平衡这一风险，我们对汽油车中铂钯替换量持保守态度。
经济衰退对工业和首饰领域需求的影响可能比我们想象的更为严重。
投资领域的需求或许是最大风险所在。我们对铂金条和铂金币需求以及交易所库存的预测非常有信心（预计到2022年底将达到长期最低水平），但铂金ETF抛售势头持续的风险可能很大。然而，供求平衡明显转为短缺应该会抑制进一步抛售。
附录II – WPIC展望的研究方法
序言
WPIC的铂金供需模型旨在补充我们在《铂金季刊》中发布的一年预测，进一步展望未来能为特定供需方面的长期情景分析提供基础。《铂金季刊》的报告和数据由金属聚焦公司（Metals Focus）为WPIC独立编制。
WPIC未试图通过发展国内和行业关系以获取数据，用于开发WPIC供需模型基础的信息和来源都来自于公共领域。
尽管我们对每个需求行业都有详细的了解，但在这份报告中，我们还是选择使用简化和保守的预测方法。这为我们提供了当前最佳的基本案例，以便在我们增加建模细节并在未来报告中发布更精细结果的同时进行场景分析。
在不同行业采用不同的方法论
对2024至2027年，WPIC建立铂金供需方法论如下：
精炼矿产供应：WPIC是由多家铂族金属矿业公司成立的，因此，我们不打算预测未来铂金的矿产供应。为了能够提供供需预测以帮助投资者做出更明智的决策，我们对精炼矿产供应的展望严格基于每个公司对未来产量的公开指引。这适用于WPIC成员和非成员。
由于南非持续的生产挑战，我们看到许多铂族金属矿业公司大幅下调了2022年的公开产量指引。同样，尽管俄罗斯的诺镍（Nornickel）公司暂时维持指引不变，但该公司表示，制裁限制了其进口新采矿设备和备件的能力，这可能会对其未来维持产能产生负面影响。公司通常每年只更改一次长期指引，时间是在年底左右，因此，尽管我们看到了对2022年的指引进行了调整，但长期指引范围尚未调整。鉴于南非和俄罗斯矿商面临的运营挑战，我们选择使用公开产量指引区间的低端值作为矿产供应预测，这将为我们的整体供需预测提供依据。
铂族金属矿业公司发布的指引通常是为各公司开采含铂族金属组合的矿体所提供的，并以六元素、四元素或二元素（分别为6E、4E或2E）为基础表示，包括铂、钯、铑、钌、铱和金；铂、钯、铑和金；或铂和钯。如果指引不包括对铂金的具体参考，我们通过使用特定公司公布的这些金属的历史生产比率来计算精炼铂的产量指引。如果个别铂族金属矿业公司没有提供精炼矿产的供应指引，或者此类指引不涵盖至2026年期间，我们预测铂金矿产供应将保持在获得指引或生产供应最后一年的水平。我们将对矿产储量和资源范围、延长矿山寿命的能力、任何潜在冶炼厂、贵金属或基本金属精炼厂的产能限制、完成资本项目的技术障碍或时间表，以及铂族金属价格的变化可能对矿产供应的影响等方面保持中立态度。
回收供应：汽车的铂金回收量可通过购买连续的年度全球汽车登记数据，并通过确定详细的区域报废率及每个地区生产时的平均汽车铂金装载量来确定。我们并没有预算支持这项高成本研究，而是使用了一种简化的方法，即使用所有地区公布的平均车辆寿命，并通过生产年份的汽车铂金需求来反映汽车平均报废年限时回收供应量的比率。我们使用过去20年这一比率的平均值来计算我们的预测。而首饰和工业回收率是基于十年的历史趋势作出预测。
汽车领域需求：汽车领域需求预测是WPIC动力传动系统展望结合了对不同地区、不同车辆类别的汽车催化剂铂金载量和发动机尺寸作出的推算。汽车产量和传动系统的估测是基于历史产量和趋势，以及公布的未来法规和WPIC对电气化速度和逐步淘汰内燃机的看法。汽车催化剂中未来的铂金载量基于公开领域中可获得的历史装载量，或可根据公开数据进行计算，并根据WPIC对不同地域监管变化影响的估计进行了调整，如收紧排放标准，以及汽油车中铂钯替换的速度。氢燃料电池车（FCEV）对铂金的需求已作为一个单独的需求组成部分被添加到汽车领域需求的前景中。
首饰领域需求：首饰的前景是根据地域的最近历史趋势来预测的，并对未来进行了预测，在一定程度上考虑到中国铂金首饰需求的趋势正在放缓，以及印度恢复适度增长。
工业领域需求：工业领域需求的预测是基于每个子行业类别的历史趋势。这导致了相对稳定的趋势预测，而实际上，工业领域的需求会有波动，这取决于产能增加的时间。尽管如此，虽然工业领域需求可能是波动的，但多年的趋势非常一致，这为未来提供了一个很好的指引，此外，实际上每个工业子类别的年波动率在合计时往往会相互抵消。铂金工业领域的需求是与长期全球经济增长最密切相关的需求领域。尽管过去30年铂金工业需求的复合年增长率大大超过了全球增长率，但我们根据近期历史趋势的预测更接近全球增长预测。预计固定式燃料电池和电解槽需求已包含在其他工业类别中。
投资领域需求：基于我们在世界各地的许多产品合作伙伴的观点以及我们与投资者的定期互动，使我们对投资领域需求有了细致入微的了解，但我们选择使用十年投资需求的历史平均水平作为我们预测的基础。这是为了减少2019年和2020年极度强劲的全球铂金ETF需求以及2020年和2021同样强劲的铂金条和铂金币需求带来的巨大积极影响。此外，我们还没有包括任何价格重大变化可能对投资需求产生的影响。例如，如果市场出现我们预测的连续且不断增长的短缺，那么投资者很可能预计铂金价格会上涨以对应市场金属供应的短缺，从而通过购买实物铂金或ETF增加他们的风险敞口。这反过来会加剧未来的短缺。我们没有试图捕捉这种交互过程，而是选择将未来投资需求维持在过去十年历史平均水平上。因此，我们将每年31万盎司的铂金条和铂金币投资需求和每年25万盎司的ETF需求纳入其中。我们假设交易所持有的库存在预测期内每年的净变化为零，因为这些流动通常是短期的，以解决实物市场的非典型变化，此外，主要反映了金属在显性和隐形库存之间的流动。
