回望2024年，沪铜的走势也算得上波澜壮阔，5月份成为分水岭，整体表现冲高回落。前期得益于矿端紧张忧虑持续发酵叠加COMEX铜低库存矛盾，内外铜价在5月下旬纷纷刷新历史高点，然而矿紧并未传导至冶炼端，且全球制造业数据疲弱，市场一度交易美国衰退预期，需求前景担忧甚嚣尘上，铜价出现大幅回落，沪铜在70000一线附近存在较强支撑，下半年基本徘徊在震荡区间，且年底动能减弱持仓有限，波动区间继续收窄。
第一阶段：年初至4月份，期间美股持续攀高，市场提前抢跑美联储降息预期，外围情绪整体向暖，国内方面年初中国央行官宣定向降息和降准消息，向市场释放1万亿元流动性，极大的稳定了市场情绪，且政策预期向好。供需方面，从去年12月份开始，反应现货铜精矿供需状况的加工费指标就快速下滑，直至三月初已经不及20美元/干吨，大幅低于冶炼厂冶炼厂理论上的盈亏均衡加工费，虽然对于签署长单的大型冶炼厂影响尚且有限，但是仍然使得国内冶炼厂经营压力明显增加。3月中旬，国内铜冶炼企业座谈会在京召开，达成了几点共识，且会议传递的可能减产的担忧持续发酵，成为推动铜价不断突破的一大助力。
第二阶段：4月下旬至5月下旬，国内政策面利好令人目不暇接，包括超长期特别国债的发行、浓墨重彩的地产松绑、节能降碳政策等，市场信心有所回升。铜市方面，虽然矿紧对于供应端冲击有限，但是COMEX铜库存持续下滑，落至两万吨附近，且伴随着铜价的走高，美铜持仓出现大幅增加，这就导致部分合约挤仓风险急速升温，极大的带动多头情绪，推动内外铜价双双突破历史高位。
第三阶段：5月底至8月初，宏观风险事件集中冲击，包括美联储6月议息会议的点阵图指向年内只降息一次，而之前的3月议息会议为年内降息三次，整体态度明显偏鹰。另外，美国制造业PMI数据走软，萨姆规则触发衰退警报市场情绪急转直下并开始交易衰退预期。此外，8月初日本央行超预期放鹰的加息预期一度引发市场流动性风险。供需方面，精铜产量增加无视矿紧干扰，沪铜快速下跌险守70000关口。
第四阶段：8月上旬至9月底，美联储降息逻辑重燃，美联储以50个基点开启降息周期，美国宽松周期的开启也为国内推出更多利好政策提供了广阔空间，国庆前夕中国政策面利好目不暇接，市场信心明显回升。另外，此前铜价跌跌不休，恰逢金九下游补库热情有所增加，沪铜呈现筑底反弹姿态，期价一度逼近80000关口。
第五阶段：10月初至11月中旬，受多重因素影响，美债收益率和美元指数持续走高，且由于美国通胀粘性较强，美联储明年降息路径不确定性增加。国内方面前期利好基本消化，市场等待更多利好落地和经济恢复的更多信号。叠加供需面难以提供更多支撑，铜价呈现震荡回落姿态。
第六阶段：11月中旬至年底，12月议息会议如期降息25个基点，但是点阵图显示明年降息次数由9月会议的四次下调为两次，且鲍威尔讲话也偏鹰，会议落地后美元指数大幅走强至两年高位附近，压制铜价走势，不过国内方面下游需求表现尚可，社会库存整体去化，下方存在一定支撑，整体保持窄幅震荡姿态。
全球央行货币政策转向 国内经济仍在恢复当中
去年算得上是宏观大年，外围重要风险事件较多，且多引发了情绪面的剧烈波动，对于铜价的指引较强。一方面正值全球央行货币政策转向阶段，前期市场交易降息预期令多头信心高涨，提振大宗商品走势。另一方面海外制造业数据表现弱势一度引发衰退担忧，对于商品需求前景的拖累较为明显。期间还有一些黑天鹅事件的冲击，比如日本央行无视全球流动性宽松预期，意外鹰派加息，一度造成流动性紧张局面。还有美国关键风险事件如期落地，美国后续的政策路径引发了各种猜测。
不过伴随着宏观风险事件的陆续落幕，从岁末年初情况来看，美国制造业PMI数据虽然仍然徘徊在荣枯线下方，但是整体呈现恢复势头，且不论是劳动力市场还是通胀表现都韧性较强，对于美国经济软着陆的信心仍然存在。美联储方面，12月议息会议如期小幅降息了25bp，但会议传递的态度整体偏鹰。点阵图显示，对2025年年底政策利率目标区间的中位数为3.9%，而9月预计为3.4%。受今年放缓降息预期影响，近期美元指数大幅走强，刷新逾两年高位，风险资产走势受抑。此外，美国新一任总统正式上台，其关税政策或许会拖累国内铜需求，引发更多不确定性。
国内政策面利好此前接踵而至，不论是货币政策还是财政政策都释放了较强的暖意，国内经济也在恢复当中，去年四季度官方制造业PMI回归至荣枯线之上，在政策支持下房地产市场略有回暖，不过消费品零售数据年底出现转弱一幕，整体来看国内经济仍待恢复，市场也仍在呼唤更多政策利好的出炉，市场信心仍待重拾。
铜精矿紧张贯穿全年 冶炼端所受影响十分有限
年初受Cobre Panama铜矿暂停运营以及大型矿企财报预计铜矿产量不增反降等因素影响，国内铜精矿现货加工费急转直下，于3月底就落至个位数水平，明显低于冶炼厂生产成本线。为应对低加工费局面，3月中旬，国内铜冶炼企业座谈会在京召开，会议达成了几点共识，具体包括继续推进铜原料结构调整、调整冶炼生产节奏、提高准入门槛及严控铜冶炼产能扩张。此次会议内容并未包括具体的减产计划，但是会议传递的可能减产的担忧持续发酵，成为推动铜价突破的一大助力。
然而受多因素影响，年内冶炼厂所受影响十分有限，主因有七八成的大冶炼厂是签长单的，而且去年长单谈的不错，在吃去年储备的情况下，这部分冶炼厂还是有利润的。另一方面是得益于其他原料补充，3月份冶炼厂联合会议其实第一条就提到说推进铜原料结构调整，后续冶炼厂也在确实践行着。在今年上半年铜价走强的时候，精废价差拉大，废铜供应也快速拉上来，作为原料进行补充，还有阳极铜，这部分原料替代了一部分铜矿。此外，大型铜冶炼厂多是国企背景，各地方有保生产、GDP考核等硬性要求。今年单月精铜产量基本都维持在110万吨之上或者附近，整体是明显高于去年同期的。
不过年底从国内冶炼厂和海外矿商谈判的结果来看，明年长单和一季度铜精矿加工费分别落在了每吨21.25美元和每吨25美元，这样的加工费水平整体是明显低于冶炼厂生产成本的，且当前的现货铜精矿加工费仍然徘徊在个位数水平，虽然冶炼厂有其他原料进行补充，但是在海外关税政策不确定性较强的背景下，废铜进口干扰有增加的可能性，因此供应端仍有可能为铜价带来支撑和弹性。
COMEX低库存掀波澜 铜价走势影响接货情绪
去年5月份COMEX铜库存呈现不断下降姿态，迅速下破两万吨关口，并延续下滑姿态。由于COMEX不接受中国品牌铜交割，且俄罗斯铜也不能用于交割，将符合交割标准的铜运往美国需要一定时间，库存因此无法快速上升，逼空行情就此上演，美铜出现大幅上涨，且投机情绪持续发酵，对伦铜和沪铜的走势也形成带动。不过随后伴随着南美铜将陆续流入的消息传来，火热的情绪面出现降温，铜价难以维持高位姿态，呈现不断下降走势，暗示本轮涨势更多由资金面推动，缺乏更多供需面的支撑。
上半年由于铜价持续上扬，价格水平处于较高位置，而内外制造业数据表现一般，对应的铜市需求也难有亮眼表现，在高铜价的背景下，下游接货情绪明显转弱，带来的是国内社会库存的快速累积，明显高于近几年同期水平。伴随着衰退担忧的重燃，铜价又快速下行，一度回归70000关口附近，下游接货情绪才得以好转，社会库存也出现去化局面。不过从当前库存水平来看，仍然是高于去年同期表现的，最近临近年底，下游企业正值淡季，市场对于需求端表现不报有更多期待，不过春节前有一定备货需求，整体库存低位运行，反弹幅度有限。
整体来看，宏观面对于去年铜价的指引确实较强，上半年得益于全球流动性宽松的预期，铜价在供应端扰动和外盘挤仓情绪的带动下振翅高飞，然而由于经济增长担忧重燃，且供需面难以提供更多支撑，又出现高位坠落一幕，随后进入震荡区间。2025年，市场对于美国经济软着陆预期较强，美联储仍有两次降息预期，且矿端窘境仍然存在，预计下方仍有支撑。
