氧化铝是铝产业链上游的重要一环，近年来受复杂多变的宏观环境影响，其价格面临着剧烈波动的风险。另外，氧化铝行业目前也存在产能增长过剩、市场定价不充分等问题。因此，氧化铝期货的上市意义重大。为此，中原期货研究所特别推出《氧化铝系列专题报告》共十篇，供投资者参考。本篇为该系列第二篇，主要探讨氧化铝和电解铝的关联性。

一、氧化铝与电解铝的产量匹配

在第一篇报告中，我们最后通过简单测算能够看出，从时间维度来说，未来国内氧化铝总产能相对国内电解铝总产能是过剩的。而从空间维度来说，国内各区域的氧化铝和电解铝同样存在一定的错配，将各省电解铝产量与氧化铝产量进行比较得出，我国氧化铝输出量前五的省份是山西、山东、广西、河南和贵州，而输入量排名前五的省份是新疆、内蒙古、青海、云南和甘肃。氧化铝和电解铝的区域不匹配使得国内氧化铝贸易数量增多，贸易范围扩大。

二、氧化铝现货定价方式

国内氧化铝贸易以长单为主，通常采用电解铝比例定价和现货指数定价两种模式。电解铝比例定价，就是根据电解铝价格的15%-17%进行定价。该种定价模式忽视了氧化铝本身供求状况，且不能反映氧化铝生产成本。近年来电解铝价格与氧化铝价格走势分歧较大，比例定价模式的违约风险也随之升高。最新数据统计，氧化铝现货价格和电解铝现货价格近1年、近3年、近5年的相关性系数分别为47.6%、73.5%和43.1%。

指数定价是由多家第三方资讯机构制定指数。目前行业通用的是阿拉丁、安泰科、百川三个资讯平台氧化铝报价的均价，称为三网均价。但是指数定价也存在一定的缺陷，一是国内氧化铝产能集中在前几家头部企业，报价容易出现不透明的情况；二是现货成交相对长单体量较小，实际成交情况有时难以准确统计，少量现货成交样本或对比例长单价格形成较大影响。

三、氧化铝对电解铝的影响

氧化铝作为电解铝的重要生产原料之一，其成本占比约为30%-40%。一般情况下，氧化铝价格的上涨会抬升电解铝的生产成本，对电解铝价格形成支撑作用。例如，2018年2~3月，海德鲁旗下的全球最大单体氧化铝厂——Alunorte氧化铝厂被曝出泄露污染，并正式通知减产。之后氧化铝价格出现上涨，并带动电解铝价格止跌反弹。除了价格方面，这次海德鲁事件对中国的氧化铝进口也带来的剧烈变化。2018年5月，我国氧化铝由净进口转变为净出口，且出口数量逐月变大，在10月份基本达到出口高峰，10月份，随着海德鲁宣布复产，氧化铝出口窗口逐步关闭。2018年全年，中国氧化铝累计出口量达到146.2万吨，不仅创出历年来新高，更是一举超过当年进口量，使我国由氧化铝进口国变为出口国。

相反，氧化铝价格下跌会增加电解铝的生产利润，从而打开电解铝价格的下跌空间。例如，2022年3月份之后，国内氧化铝价格跌破3000元/吨一线，并进入弱势运行，国内电解铝的行业平均利润在当年3月份也达到了5600元/吨的历史高位水平。从成本利润来看，铝价下跌存在较大的空间。随后在美联储加息等事件的影响下，沪铝价格也从3月份最高的24000元/吨一线逐步下跌至7月份最低的17000元/吨一线。

四、电解铝对氧化铝的影响

从图5所示的氧化铝和电解铝价格走势可以看出，大多数情况下，二者的价格走势方向是保持一致的，说明氧化铝和电解铝的成本传导机制是有效的。另外通过观察可以看出，电解铝价格走势一般要领先于氧化铝价格，其原因在于一是氧化铝的大部分产量都用于冶炼电解铝，因此，消费用途上的唯一性使得氧化铝价格明显受制于电解铝市场的景气程度；二是价格传导机制使得氧化铝价格波动滞后，电解铝价格的涨跌影响到电解铝厂的利润空间，利润空间的大小决定了电解铝厂对于氧化铝等原料的需求情况，进而左右了氧化铝的价格。

由此来看，国内电解铝企业运行产能的变化会对氧化铝的需求产生直接影响。据SMM数据显示，进入4月份，贵州、广西、四川等地区仍有37-40万吨的复产及转移产能投产的空间，而减产预期主要是山东地区的涉及到产能转移的小幅减产，云南省内目前电解铝企业暂稳运行，省内暂未对铝行业有进一步的减产要求，后续持续关注当地的电力情况。预计4月底国内电解铝运行产能修复至4060万吨以上。因此，跟踪氧化铝需求的变化，就需要对电解铝企业的减产、复产情况进行密切关注。