回顾今年以来不锈钢期货主力合约价格，上半年不锈钢价格趋势整体向上，于5月30日最高触及15243元/吨，刷新年内历史高点，此期间不锈钢价格重心上移的核心驱动因素在于两个方面，一是印尼镍矿RKAB审批缓慢问题被反复炒作，带动原料镍铁价格上涨；二是海外宏观情绪对金属板块带来扰动，4月及5月这波再通胀交易引发宏观做多情绪狂欢，大幅拉涨不锈钢价格。

然而，下半年来看，除了9月24日至国庆节前的那一轮疯牛行情为不锈钢价格带来较明显涨幅外，不锈钢价格重心整体上的走势是震荡回落的，周k线更是从10月11日以来连续7周阴跌，其逻辑可概括为宏观氛围偏空、基本面维持供强需弱、负反馈压力愈演愈烈。

从国内宏观来看，11月4日-8日举行的人大常委会财政政策力度未超出市场预期，会议落地后国内宏观利多出尽，下一次关键会议为12月中旬的中央经济会议，届时小作文可能会带来短期情绪扰动。

从海外宏观来看，特朗普政策贸易战+地缘摩擦升级+美国通胀回升使美联储降息预期下修、美元指数走势整体偏强，为不锈钢在内的金属板块带来压制。

从供需来看，不锈钢维持供强需弱格局。基于维持市场份额等考虑，不锈钢厂维持高排产，据钢联统计，11月排产335.82万吨，月环比增加2.05%，同比增加12.54%。然而，下游对后市不锈钢价格持悲观态度，接货意愿不佳，冬储需求并未启动，虽然不锈钢厂低价出货以回笼资金，但社会库存去化速度偏慢，截至11月21日，全国主流市场不锈钢89仓库口径社会总库存97万吨，周减少1905吨，周环比减0.2%。此外，由于今年2月及3月份上期所不锈钢大幅交仓，这部分临期仓单将流入现货市场，对不锈钢价格带来一定压力。据市场传言，11月不锈钢过期仓单约3010吨，12月不锈钢过期仓单约16921吨。

从原料来看，成本支撑坍塌正是近期不锈钢价格弱势运行的核心逻辑。近期不锈钢产业正在上演的负反馈传导路径为：不锈钢下游不接货不锈钢价格下跌不锈钢厂生产亏损扩大倒逼原料降价成本支撑下降，不锈钢价格继续下跌。矿端，随着印尼镍矿RKAB审批配额释放，印尼镍矿供应紧张状况有所缓解，11月份的印尼镍矿内贸升水也边际下跌。镍铁端，虽然十月底市场传言镍铁大佬们碰头，意图对镍铁挺价，但矿价支撑减弱、镍铁供应增量、钢厂压价这些现实因素使镍铁价格承压下行，目前最新高镍铁采购价（到厂含税）已从10月底的1050元/镍跌至960元/镍。废不锈钢及高碳铬铁价格亦有明显下跌：11月25日，华南某厂废不锈钢304钢水（出水96%，镍8%）9200元/吨，较上期价格下调400元/吨；青山集团12月高碳铬铁长协采购价7395元/50基（现金含税到厂价），环比下跌700元。

图：冷轧不锈钢304的利润率（%）

数据来源：钢联

综合而言，短期宏观跟随美元指数强弱而变化，不锈钢供需基本面维持弱势，镍铁、废不锈钢及高碳铬铁这些原料皆大幅下跌，成本支撑坍塌对锈钢价格带来利空影响，预计不锈钢价格偏弱运行，度过这场寒冬需要等待钢厂减产、印尼政策变化或是宏观利多刺激。