铝土矿供应格局紧张
2024年1-9月年内矿端进口+国产供应量同比上涨12%，国内铝土矿供应对外依存度在70%左右，2023年9月-2024年9月几内亚近一年平均进口量占比70%，澳大利亚近一年平均进口量占比在25%，剩余5%来自土耳其、加纳等非主流进口国，年内几内亚单月进口量超1100万吨，年内8月后几内亚受雨季影响驳船发运量明显下行，澳大利亚氧化铝厂年内事故频发反促进当地铝土矿出口量走增。国内铝土矿年内1-9月累计产量同比下降15%，晋豫地区矿采受环保限产影响整改减产，后续河南三门峡复产符合预期，山西矿采产量较往年同期相比下降37%，在国家对铝土矿开采相关政策逐步收紧的背景下，国产铝土矿产量提增难以期待。
数据来源:SMM 广州期货研究中心
矿价上涨强化氧化铝成本支撑
截至2024年10月底，氧化铝理论利润为1887元/吨，去年同期利润水平为221.33元/吨，同比增长752%，氧化铝完全成本为2962元/吨，较去年同期成本水平增长6.26%，主因矿石成本提增明显，24年矿石成本同比增长约计4%。
国内铝土矿开采受到政策限制后续提增空间有限，国内原料供应紧张或成常态，原料供不应求导致国内铝土矿大幅依赖进口，国际地缘政治冲突导致1-9月几内亚海运成本同比上涨6美元/吨，进口矿成本抬升带动进口矿价上涨，几内亚雨季供应量缩减导致下游备货情绪高涨，氧化铝厂在生产高利润情况下对逐步加价的进口矿接受程度较高，导致国内氧化铝用矿生产成本走增，支撑氧化铝价格高位运行。
氧化铝进口盈利窗口关闭，加剧国内氧化铝供应紧缺
澳洲氧化铝因能源问题及不可抗力因素影响大幅减产，导致海外氧化铝现货流通偏紧，澳洲氧化铝FOB报价持续上浮，10月25日印尼氧化铝最新成交价达到730美元/吨，按照当时美元对人民币实时汇率7.14来计算，折合人民币5212元/吨，报价再刷历史新高，海外进口氧化铝盈利窗口关闭，进口补充有限导致国内氧化铝供需紧张关系加剧，推动国内氧化铝现货价格被带着连续跳涨。
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那么为什么氧化铝远月合约价格明显低于近月呢？
铝土矿供应压力后续将逐步缓解
目前氧化铝样本企业铝土矿库存较往年同期水平保持相对高位，企业原料库存备库压力相对较小。从国内铝土矿供应总量上看，2021年-2023年国内铝土矿供应量在9月同比下行幅度最大，10-12月矿产供应情况较9月预计转好，24年铝土矿供应量同比明显超出前三年，矿端供应紧张格局或在四季度下半段逐步缓解。
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氧化铝建成产能冗余且远期仍有新增投放
截至2024年9月，氧化铝建成产能10270万吨，运行产能8500万吨，产能利用率在83%。海内外氧化铝产能仍有新增投产，海外新增集中在印度及印度尼西亚，两印投产氧化铝厂节奏或不及预期（当地开展氧化铝生产的电力供应基础较差），国内新增产能集中在广西、河北、山东，远期规划产能较大，内陆高成本产能或逐步出清，预测25年氧化铝产量增速在6-7%，国内氧化铝库存持续去库，与往年同期相比库存水平极低，新投逐步落地后持续观察库存止跌拐点。
下游电解铝冶炼稳定且有增量，氧化铝需求旺盛
截至2024年9月，我国电解铝建成产能4528.85万吨，运行产能4348.83万吨，产能利用率96%，部分电解铝高成本生产厂家表示已有亏损，据阿拉丁统计，生产厂家亏损比例约在24%，目前暂未听闻有减产消息，云南地区今年能源供给通过火电、水电、风电等多渠道补充，传统枯水期不减产，四川、贵州、新疆仍有50万吨预计在四季度复产，电解铝供给将达到4400万吨，在电解铝产能4550万吨天花板限制下，后续电解铝产能提增空间非常有限，在乐观预期之下2025年国内电解铝产能或提产2%。
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氧化铝跨月价差为BACK机构，近月价格受到基本面供不应求的刺激持续走高，远月价格在后续铝土矿供应边际放松、氧化铝产能有新投的预期之下较近月表现偏弱，短期内氧化铝买近卖远正套逻辑将持续运行，值得注意的是，在原料供应限制解除，氧化铝产能有效提增的假设前提下，25年氧化铝投产增速将明显高于电解铝，下游需求承载能力相对有限，预计25年后氧化铝价格或下降幅度明显。目前氧化铝价格偏高的情况下建议谨慎持有多单，后续持续关注铝土矿港口库存、氧化铝现货库存等指标变化，等待氧化铝月差反套机会出现。
